Controversele privind un nou Cod Fiscal şi o nouă grilă de salarizare invită la examinarea unor aspecte care privesc stabilitatea macroeconomică. Am în vedere relaţia dintre ciclul economic intern şi cel "european", potenţialul de utilizare a resurselor (PIB-ul potenţial, ce este o constructă de baza în modele macroeconomice), supravegherea macroprudenţială, protejarea echilibrelor economice ca "bun public". Nu puţini parcă au uitat situaţia extrem de dificilă din anii 2008/2009 când România, în pofida unei datorii publice mici, era în criză de lichiditate, lucrurile putând lua o turnură şi mai rea. De aceea, o politică economică ce nu are în spate o analiză întemeiată pe cifre şi raţionamente bine cumpănite poate "da foc la casă".

 

Ciclul economic intern şi ciclul "european"

 

Sunt mai multe perspective pentru a judeca evoluţia economiei româneşti după 1989.

Una este legată de trecerea la un nou regim economic şi politic, care a reclamat o altă tastatură instituţională, reforme structurale (între care privatizări şi impunerea de constrângeri bugetare), deschiderea economiei. "Recesiunea tranformaţională" (cum a numit-o Janos Kornai) a iniţiat un ciclu lung de schimbări instituţionale şi în mecanisme economice ce poartă denumirea generică de tranziţie postcomunistă. În unele ţări, această tranziţie a fost mai uşoară decât în România. După naivităţile de început, s-a văzut peste tot că schimbările depind de povara trecutului, de rigidităţi structurale, puterea obişnuinţelor etc.

Oricum, această tranziţie poate fi echivalată cu un ciclu lung aparte (a nu fi confundat cu un "ciclu Kondratiev", care ţine de schimbări tehnologice de mare amploare).O altă înţelegere a mişcării economiei este oferită de aderarea la UE. Creşterea investiţiilor în anii deceniului trecut are rădăcini în apropierea de şi, apoi, intrarea în Uniune. Se poate detecta un ciclu "integraţionist" pentru economiile care au intrat în UE în 2004 şi 2007. Merită stăruit însă asupra unui ciclu ce întreţese economii naţionale cu "piaţa unică", cu dinamica sistemului financiar; este vorba de un "ciclu financiar" (financial cycle, în terminologia experţilor de la Banca de Reglementări Internaţionale/BIS), care acoperă o perioadă de expansiune şi restrângere a creditării. Acest ciclu ar fi mai lung (10-15 ani) decât cel al afacerilor, cel din urmă referindu-se la distanţa între recesiuni obişnuite.

Cum arată Kenneth Rogoff, Claudio Borio şi alţii, ciclul financiar aduce supraîndatorare (debt-overhang). Evoluţia tip "avânt şi prăbuşire" (boom and bust) s-a văzut şi în România ultimului deceniu, când creditul a înaintat în termeni reali cu 30-40% în unii ani. Şi în ţările baltice, Ungaria, Bulgaria au fost consemnate creşteri puternice ale creditului real.Dinamica creditului în economiile emergente europene (EEM) a fost similară cu cea înregistrată în ţări mai puţin dezvoltate din euroarie - Spania, Portugalia, Irlanda, Grecia etc. Ciclul "avânt şi prăbuşire"a fost ilustrat, mai ales în unele ţări, de deficite externe considerabile, care au provocat crize de balanţă de plăţi. Aşa s-a întâmplat şi în România, unde îndatorarea externă intensă din anii 2004-2008 a condus la deficite de cont curent de două cifre, cu aglomerare de scadenţe.

Deşi cu o datorie publică relativ mică în 2008 (14% din PIB), România a fost ameninţată de incapacitate de plată pe fondul îngheţării pieţelor financiare şi al crizei de lichiditate prin care trecea. Ce unii nu înţeleg este că, pentru pieţele financiare, ce contează în ultimă instanţă este datoria externă totală, publică şi privată.Deficitele externe ale României din anii 2007 şi 2008 au fost alimentate nu numai de explozia creditului, de îndatorarea sectorului privat prin excelenţă, ci şi de măsuri prociclice; cota unică a generat venituri mai mari, care au îmboldit băncile să acorde credite. Să amintim că băncile erau cvasioarbe vizavi de riscurile pe care îndatorarea foarte rapidă le creea; erau atente la stocul de credite (încă mic faţă de cel din economiile mature), neglijând viteza îndatorării externe şi scadenţele datoriilor. Fapt este că politici macro prociclice au stimulat consumul în anii precrizei şi au condus la deficite externe mari. De aici şi tăvălugul ce a venit odată cu criza, implozia economiei autohtone. Anii 2007-2008 sunt o lecţie.

 

PIB-ul potenţial

 

Sunt de făcut distincţii în jurul conceptului de venit naţional (PIB/ produs intern brut) potenţial. PIB-ul potenţial se referă la potenţialul de utilizare a resurselor într-o economie, care generează un flux de venituri. Creşterea potenţiala priveşte rata de avans sustenabil a economiei. Când rata de avans a economiei este peste cea potenţială, vorbim despre o "supraîncălzire", care conduce la creştere de preţuri şi importuri excesive. În orice caz, o creştere peste potenţial conduce la dezechilibre ce reclamă corecţii, mai devreme sau mai târziu. Când PIB-ul potenţial este considerabil peste cel actual, economia poate avea temporar o rată de creştere peste cea potenţială, fără a genera dezechilibre mari. Aşa se întâmplă după recesiuni puternice, când avem de-a face mai degrabă cu "recuperări" decât creştere economică propriu-zisă. Recuperarea economică poate utiliza acelaşi stoc de resurse, în timp ce o creştere economică durabilă necesită resurse mai mari, investiţii.Este de gândit că România s-a aflat, între 2011-2014, într-o fază de recuperare economică (în 2014 a fost atins nivelul PIB-ului din 2008), în condiţiile în care investiţiile (formarea brută a capitalului fix) au fost în 2014 de circa 55% din nivelul din 2008.

Drept este că multe investiţii au fost făcute aiurea în anii precriză, cu multe resurse orientate nu către tradables (bunuri şi servicii exportabile sau care substituie importuri), dar prăbuşirea investiţiilor pune pe gânduri (chiar dacă fonduri europene pot fi substitut parţial). Inferenţa este că o creştere economică sustenabilă are nevoie de investiţii publice şi private mai mari. Turaţia economiei în acest an este în jur de 4,5% creştere anualizată, dar nu trebuie ignorate aspecte ca: este o creştere determinată în principal de consum; investiţiile au scăzut dramatic în ultimii ani; pentru a susţine asemenea rate de creştere, fără a vedea noi deficite externe supărătoare, este nevoie de creşterea producţiei de tradables. Există totuşi o nebuloasă creată de un mers să-i zicem idiosincratic al economiei în ultimii ani, cu inflaţie tot mai mică (chiar deflaţie în iunie, a.c., şi se prognozează de către BNR pentru restul anului şi parte din 2016), deficite externe surprinzător de mici când economia creşte. Ai zice că schimbări structurale au loc în economia autohtonă, ilustrate şi de expansiunea unor servicii de export (IT şi transporturi, de exemplu).

Colegi economişti (Laurian Lungu, Dan Armeanu, Andrei Rădulescu) remarcă cum, în astfel de condiţii, este greu de evaluat PIB-ul potenţial, că este posibil să fim la ţnceputul unui nou ciclu de creştere, că nu ar trebui să ne fie teamă de creşteri temporare ale deficitelor bugetare. Sunt probleme cu acest raţionament, dar pe care nu îl resping ab initio - - mai ales că şi modele macro, cu ajutorul cărora estimăm gap-uri de producţie, lucrează cu multă incertitudine. De pildă, inflaţia tot mai joasă din ultimii ani este în armonie cu ce s-a întâmplat în Uniune, pe fondul recesiunii economice, al importului de bunuri foarte ieftine din afara Europei, căderea preţului ţiţeiului (deci dezinflaţie importată). În plus, "deflaţia" din iunie 2015 nu poate fi calificată ca fiind autentică; avem de-a face cu un "şoc dezinflaţionist" intern cauzat de scăderea TVA la alimente şi servicii alimentare de la 24 la 9%, care a dus rata medie a TVA la circa 16% (sub nivelul mediu al TVA de dinainte de creşterea din iulie 2010 -22%); nu mişcarea lăuntrică a economiei (de genul unei recesiuni prelungite) a generat deflaţie.

Şi avem de-a face cu un efect temporar. Deficitele externe mult diminuate prezintă o situaţie inedită, având în vedere că economia este în relansare. Este de remarcat aici căderea mare a deficitului de cont curent în 2009, când pieţele financiare au îngheţat şi multe firme nu s-au putut finanţa (deficitul a scăzut de la circa 12% în 2008 la 4,5% în 2009); a doua scădere a fost în anii 2013 şi 2014, la sub 1% din PIB, pe fondul unui export net viguros. Deficitul extern s-a redus şi "datorită" prăbuşirii investiţiilor, care a redus nevoia de finanţare internă şi externă. De notat că şi în alte economii emergente europene au fost consemnate evoluţii similare, care ar sugera trecerea la un nou model de creştere - cu mai multă economisire internă şi orientare de resurse către tradables. Dar este încă prematur să dăm un verdict.Rămân la opinia, pe care am exprimat-o adesea, că ce se întâmplă în economia autohtonă în anii recenţi este mai degrabă "recuperare", că pentru o creştere sustenabilă de peste 4% anual este nevoie de investiţii mai mari. Nu cred că se poate "evada" din strânsoarea letargiei euroariei (vezi şi discuţia privind relaţia între cicluri) oricât am miza pe "upgrade" de tehnologii şi capital uman. Şi acest progres costă.

 

Are sens supravegherea macroprudenţială?

 

Criza financiară a arătat cât de eronate erau presupoziţii pe baza cărora operau bănci centrale şi guverne şi cât de defectuos era cadrul de reglementare şi supraveghere al pieţelor financiare. A ieşit la iveală unilateralitatea unor teze precum: stabilitatea preţurilor implică stabilitate financiară; pieţele funcţionează fără imperfecţiuni majore; autoreglementarea (light touch regulation) este de preferat; identificarea de bule speculative nu este posibilă etc. La aceste precepte dezavuate se adaugă revelaţia că manipulări pe pieţele financiare sunt masive şi frecvente, că există o mare problemă de conduită a unor entităţi care decid pe pieţe - cum spunea Mark Carney, şeful Băncii Angliei şi al Financial Stability Board, "vedem că nu numai unele mere sunt stricate, ci şi lăzile în care sunt ţinute".

Criza financiară este eşecul unei paradigme bazate pe teza că pieţele ştiu totul, că intervenţia publică trebuie să fie minimă. De aici nevoia de reglementare şi supraveghere a sistemului financiar, apariţia de organisme de supraveghere macroprudenţială.În acest context sunt de judecat şi politicile băncilor centrale. Axel Weber (fost şef al Bundesbank) pune degetul mare pe rană când arată că a nu te uita şi la agregate monetare a fost o eroare, fiindcă s-a neglijat, între altele, dinamica creditului, au fost subsestimate riscuri sistemice. Iar acolo unde s-a încercat stăvilirea creditului (inclusiv în România), logica pieţei unice din UE a emasculat măsurile băncilor centrale. Trebuie spus că intervenţiile băncilor centrale de injectare masivă de lichiditate (QEs) în anii recenţi au dorit, esenţialmente, să evite prăbuşirea sistemelor bancare (financiare); efortul de a crea inflaţie, ceea ce sună a blasfemie pentru un monetarist înveterat, este legat nu numai de ineficacitatea politicii monetare la rate foarte scăzute ale inflaţiei (zero lower bound), ci şi de pericolul numit "debt deflation" (povara datoriilor accentuată în condiţii de inflaţie negativă).

Paradigma hayek-iană de interpretare a mişcării preţurilor şi a ciclurilor economice poate fascina, dar nu ajută mult în condiţii de criză profundă; aici mă despart de colegul Costea Munteanu (vezi textul său din revista 22, 4 august, a.c.). Sunt de acord însă că injecţiile mari de lichiditate repetate au efecte perverse şi pot pune sămânţa pentru alte crize. Reîntâlnim aici teza ciclului financiar, ipoteza instabilităţii funciare a sistemului financiar (à la Hyman Minsky).

 

Ce Policy-mix este potrivit acum?

 

Deficitul bugetar consolidat a fost de 1,6% în 2014, deficitul de cont curent (extern) 0,6% din PIB, datoria publică pare a se stabiliza la sub 40% din PIB. Ce urmează, având în vedere noua rundă de relaxare fiscală anunţată şi noua grilă de salarizare. Nu este cazul să analizăm aici dimensiuni de filosofie economică privind aceste intenţii. Contează mult mai mult, în condiţiile prezente, să răspundem la întrebări ca:

- are sens să stimulăm consumul, când creşterea acum este condusă de această componentă a cererii agregate şi nivelul investiţiilor (de care depinde creşterea viitoare) a scăzut foarte mult? Şi când s-a operat deja o reducere mare a TVA, care a dus nivelul mediu la circa 16%?

- se poate renunţa la segmente importante din producţia de bunuri publice cu dezinvoltură, pornind de la ipoteza că statul este cel mai prost administrator? Poate fi, de pildă, infrastructura de bază lăsată în sarcina sectorului privat? Trebuie luptat împotriva corupţiei şi risipei, dar să nu uităm că educaţia şi sănătatea sunt mult subfinanţate (a privatiza aceste domenii în totalitate este de neconceput în politica publică. Despre ce şanse egale am mai putea vorbi într-o societate civilizată?);

- este realistă ipoteza că stimularea consumului ar avea un efect puternic pe latura investiţiilor, care să mărească producţia de tradables, creşterea potenţială a economiei? Am dubii în această privinţă;

- reducerea TVA de la 24% la 9% la alimente ajută economia internă şi măreşte inclinaţia spre conformare (reducerea evaziunii fiscale); este valabilă supoziţia şi pentru diminuarea de la 24% la 19%?

- are sens mărirea deficitului bugetar în condiţiile date, când economia turează probabil peste potenţial?

- chiar dacă s-ar admite ipoteza unei creşteri sustenabile de, să zicem, peste 4% din PIB, are sens să mărim deficitele bugetare? Şi nu marginal, ci cu peste 2,5%, chiar 3% din PIB (relaxarea fiscală, plus noua grilă de salarizare). Este de reţinut că relaxarea fiscală, împreună cu o nouă grila de salarizare ar opera pe ambele laturi ale bugetului prin reduceri de venituri permanente şi creşteri de cheltuieli permanente! Este raţional aşa ceva?

- poate o înăsprire a politicii monetare compensa un derapaj al politicii fiscale? Dacă în 2008/2009 o relaxare a politicii monetare (cum pledau Radu Crăciun, Florin Câţu şi altii) ar fi mărit presiunea pe leu (din cauza gradului înalt de euroizare), acum, o întărire a politicii monetare ar atrage capital speculativ, nu ar avea eficacitatea presupusă în unele scenarii. Există limite evidente la ce poate face politica monetară în condiţiile date. Şi nici o euroizare scăzută (volum redus al tranzacţiilor denominate în euro) nu ar permite politicii monetare să anihileze un derapaj major al politicii bugetare. Combinaţia între politica bugetară (fiscală) şi cea monetară arată independenţa limitată a uneia faţă de cealaltă.

Este o diferenţă de la cer la pământ între creşterea forţată a datoriei publice în perioada 2009-2014 şi cea care ar avea loc acum, prin lărgirea deficitelor bugetare în mod deliberat. În prima perioadă, îndatorarea a fost cauzată de imposibilitatea de a reduce deficitele cvasi-instantaneu. Acum, ar însemna ca deficitele bugetare să urce considerabil într-o perioadă de relansare economică. Imbalanţe (bugetare) ar începe din nou să devină vizibile şi, trebuie spus, nu prin eventuale investiţii care să mărească potenţialul de creştere, ci prin stimularea consumului. Când economia va încetini, în mod inevitabil, deficitele ar creşte şi datoria publică de asemenea, mergând spre 50% din PIB în câţiva ani.

Şi deficitele externe ar creşte. Foarte uşor se poate trece de la o stare relativ bună la una periculoasă; mai ales că mediul internaţional rămâne foarte complicat. Avem o problemă de gestionare a echilibrelor (dezechilibrelor) în economie, dacă se merge înainte cu noua grilă de salarizare şi relaxarea fiscală, aşa cum sunt anunţate. Fără analiză temeinică, bazată pe cifre şi ipoteze nu fanteziste şi fără decizii de bun-simţ economic, riscăm să dărâmăm casa din nou.

 

Articol apărut iniţial în Revista 22

Administratorul blogului își rezervă opțiunea de a nu valida formulările ofensatoare, jignitoare sau denigratoare.


Daniel Dăianu

Daniel Dăianu

Membru al consiliului de administrație al BNR

Articole ale aceluiași autor

Disclaimer

OpiniiBNR.ro este o platformă - forum pe care specialiştii din Banca Națională a României dezbat principalele evoluții macroeconomice și financiare locale și internaționale. Opiniile exprimate sunt strict personale, nu reflectă poziția oficială a Băncii Naționale a României și nu implică sau angajează în niciun fel această instituție.

Căutare

Autori