Se discută zilele acestea în România despre diferite versiuni de a calcula o rată de dobândă de referință, ce ar putea fi utilizată de bănci la calcularea ratele dobânzilor la creditele acordate clienților. Scopul acestor discuții este acela de a găsi o formă de calcul care să avantajeze clienții băncilor, care să fie impusă băncilor prin lege. Această idee este atât iluzorie cât și neinspirată. Este iluzorie pentru clienți, deoarece o formulă care pare avantajoasă astăzi poate deveni dezavantajoasă în viitor, în funcție de evoluțiile economiei. Este o idee neinspirată din perspectiva politicii monetare, deoarece va afecta mecanismul de transmisie a politicii.

Conform teoriilor creditului predominante în prezent (vezi o sinteză în Knoop 2015, pp.152-154), băncile (creditorii în general) iau decizii inclusiv pe baza percepțiilor referitoare la risc, percepții care se formează pe baza unor anticipații raționale generate de deteriorarea/îmbunătățirea fundamentelor financiare (vezi, de exemplu, Bernanke și Gertler, 1989, 1990, 1995, Bernanke, Gertler și Gilchrist, 1999; Kiyotaki și Moor, 1997; Chiristiano, Gust și Roldos, 2002) ale clienților (profit, cash-flow, leverage și avuția netă, care poate fi estimată, de exemplu, ca sumă a activelor lichide și a colateralului tranzacționabil). Asta înseamnă că deciziile pe care le iau creditorii nu depind doar de lichiditate, pe care banca centrală o poate administra, influențînd astfef costul capitalului și, subsecvent, cheltuielile din economie, dar și de riscul de neplată (default). Suprareglementarea apărută după 2008 este un instrument prin care băncile sunt obligate să țină cont de aceste riscuri mai mult decât înainte de 2008.

Pe partea cererii de credite, firmele și gospodăriile iau decizii referitoare la cheltuielile lor, de la finanțarea stocurilor până la achiziția de active cu durată lungă de viață pe baza pozițiilor financiare curente, definite de fundamentele financiare. Evoluțiile în fundamentele financiare sunt în general prociclice, astfel că deciziile firmelor și gospodăriilor referitoare la cheltuieli amplifică faza curentă a ciclului de afaceri, indiferent dacă economia se află în expansiune sau în recesiune. Aceste mișcări endogene în fundamentele financiare care amplifică ciclul economic constituie esenţa procesului de ajustare cunoscut în literatură sub denumirea de "accelerator financiar"

În relație cu banca centrală și cu transmisia monetară, mișcările endogene ale fundamentelor doar „amplifică și propagă” (Bernenke și Gertler, 1995, p.2) efectele pe care o schimbare a ratelor dobânzii de politică monetară și, din această cauză, schimbările ce apar în întregul spectru de rate ale dobânzii, le au asupra variației cheltuielilor din economie. Răspunsul achizițiilor de bunuri cu durate diferite de viață la variația în costul creditului indus de moficarea ratelor dobânzilor de politică monetară, este amplificat de schimbările în fundamentele financiare. Ruta pe care apare această amplificare se numește „efect de bilanț”, care este o componentă a canalului creditului, acesta din urmă nefiind  altceva decât „un mecanism de îmbunătățire, nu un canal cu adevărat independent sau paralel” (Bernanke și Gertler, 1995, p. 3) cu canalul de transmisie neoclasic al ratei dobânzii.

La rândul lor, fundamentele financiare sunt influențate, direct și indirect (Bernanke și Gertler, 1995) de schimbările în politica monetară, între care modificările în rata dobânzii ocupă un loc special. Chiristiano, Gust și Roldos (2002), au arătat că dacă economia este în mijlocul unei crize financiare (identificată ca o constrângere a colateralului asupra debitorilor) și există fricțiuni ce împiedică ajustarea producției din sectorul bunurilor comerciabile (tradeables) și a ratei cu care aceasta poate fi utilizată în alte părți ale economiei, atunci o reducere a ratei dobânzii rezultă într-o scădere a producției acompaniată de scăderea avuției. Altfel, teoria și estimările econometrice arată că, în general, o întărire a politicii monetare slăbește fundamentele financiare ale firmelor și gospodăriilor, antrenând o reducere a producției, iar o relaxare a acesteia le întărește și sprijină creșterea economică. În acest fel, se explică de ce politica monetară, care poate controla cel mai bine ratele dobânzilor pe teren scurt, poate totuși să influențeze în mare măsură achizițiile de active cu durată lungă de viață, cum sunt, de exemplu, construcțiile sau mașinile și echipamentele, care ar trebui să răspundă, în măsura în care depind și de ratele dobânzilor, la modificarea ratelor dobânzilor pe termen lung, pe care politica monetară le influențează mai puțin.

Dacă, pe baza schimbărilor apărute în fundamente, băncile vor percepe un risc crescut la nivelul clienților, atunci nu vor extinde creditul, chiar dacă lichiditatea din piață este mare. De asemenea, firmele și gospodăriile vor decide, pa baza alterării fundamentelor, să reducă cheltuielile lor. S-a văzut asta foarte clar în cazul țărilor dezvoltate, care au tipărit mari cantități de bani, fără precedent în istorie, dar creditul nu a crescut pentru câțiva ani după inițierea așa numitelor „relaxări cantitative”. Invers, dacă riscul perceput este mic, băncile vor extinde creditul prin creșterea îndatorării (leverage-ului), indiferent dacă lichiditatea este restrânsă de către banca centrală. La rândul lor, firmele și gospodăriile vor decide, pe baza fundamentelor lor financiare îmbunătățite să crească cheltuielile, mai ales cele pentru active cu durată mare de viață. Asta s-a văzut mai ales înainte de criza din 2008, când o serie de cauze au dus la subevaluarea riscului de neplată, ceea ce a stimulat creșterea leverage-ului în sistemul bancar și boom-ul de pe piața imobiliară. Împreună, variațiile în lichiditate și în percepțiile referitoare la riscul de neplată vor face să existe perioade în care ratele dobânzilor vor fi mai mari și perioade în care ratele dobânzilor vor fi mai mici.

Recent, în presa din România au  fost discutate mai multe variante de calcul al ratei de referință, la care m-am referit la început. Între ele se discută de medii pe perioade mai scurte sau mai lungi ale tuturor celor 8 rate ROBOR, medii ale anumitor rate ROBOR etc. Perioadele relativ lungi vor aduce în nivelul astfel calculat al ratei de referință condiții de lichiditate și risc ce nu mai sunt relevante pentru situațiile curente ale debitorilor și creditorilor referitoare la fundamente. Similar, utilizarea tuturor ratelor ROBOR ar aduce în nivelul calculat al ratei de referință un amalgam de maturități. În consecință, dacă băncile vor considera că nivelurile referinței calculate nu reflectă corect riscul, anticipațiile inflaționiste, anticipațiile privind ratele reale ale dobânzilor pe termen scurt (care reflectă implicit schimbările viitoare în politica monetară) și variabila neobservabilă numită premiul de timp (care reflectă riscul de inflație în cazul ratelor dobânzii pe termen lung, ușurința cu care pot fi vândute titlurile sau capacitatea acestora de a satisface cerințele reglementărilor (Bernanke, 2015)), atunci vor compensa nivelul dobânzilor percepute clienților prin reglarea marjelor pe care le adaugă peste referință. O rată de referință face necesară modificarea articolului 37 din Ordonanța 50/2010, pentru a introduce modul de calcul al ratei de referință. Dacă numai aceasta ar fi modificarea în Ordonanța 50/2010, băncile vor putea face reglajul menționat al marjelor doar pentru creditele noi sau refinanțate, dar nu pentru cele acordate deja. Asta ar introduce o discriminare între clienți.

Ratele ROBOR (care sunt diferite de eventuala rată de referință) reflectă corect lichiditatea și riscul perceput pe baza anticipațiilor raționale despre schimbările în fundamente. Orice substituție a ratelor ROBOR cu o referință calculată pe perioade lungi va fi o „invenție” în raport cu condițiile concrete de lichiditate, risc și anticipații referitoare la inflație și dobânzi reale pe termen scurt, pe care piața o va aduce la realitate (o va neutraliza) prin corectarea marjelor fixe incluse în contractele de credit.

Pentru clienți, modificarea calculului referinței pentru credite făcând medii din toate ratele ROBOR, cu diversele lor scadențe, pentru perioade lungi de timp nu va aduce decât praf în ochi, atunci când va părea avantajoasă, și costuri, atunci când condițiile viitoare vor face ca modul de calcul al referinței să devină dezavantajos. Același efect l-ar avea și decizia de a calcula o rată a dobânzii de referință ca medii ale ratelor ROBOR cu scadențe mici. Când acestea vor crește, media referinței va include și ratele nemodificate din ultimele, să admitem, câteva săptămâni), ceea ce va avantaja gospodăriile, deoarece include și valori din trecut relativ mici. Invers, când ratele ROBOR pe termen scurt vor scădea, rata de referință va părea dezavantajoasă.  Pentru politica monetară, introducerea unei referințe care este făcută să difere de ratele ROBOR printr-un mod de calcul considerat, la momentul alegerii lui, „avantajos” pentru clienți nu va aduce decât o deteriorare, mai mare sau mai mică, a mecanismului de transmisie a politicii monetare. Referința nu va face, din perspectiva acceleratorului financiar, decât să distorsioneze efectul amplificator și propagator pe care modificările în fundamentele financiare ale gospodăriilor (efectul de bilanț) îl exercită asupra transmisiei monetare. Transmisia politicii monetare se va deteriora și pe celălalt canal al creditului (bank lending channel), chiar dacă mai puțin, din cauză că se va altera relația dintre modificarile ratelor dobanzilor la credite si cele la depozite. Nu în ultimul rând, băncile vor avea dificultăți crescute în gestionarea riscului de dobândă, din moment ce problema „păcatului originar” va fi complicată de introducerea ratei de referință pentru active, ale căror scadențe sunt cu mult mai lungi decât cele ale pasivelor, dobânzile acestora din urmă nesuferind, deocamdată, interferențe de la guvern.

În încheiere, trebuie spus că raționamentele expuse mai sus se aplică și în cazul impozitării activelor bancare. Impozitul va genera o deteriorare a fundamentelor băncilor. Autoritățile au afirmat că băncile din România sunt de departe printre cele mai profitabile din Uniunea Europeană (UE). Valentin Lazea (2019) a prezentat o serie de comparații care arată că afirmația nu este corectă. Mai mult, când se analizează structura pe bănci a profitului creat de băncile românești, se vede că trei bănci mari au generat cea mai mare parte a profitului anului 2018. Dar chiar dacă premisa guvernului ar fi fost corectă, ea nu poate fi folosită pentru a justifica impozitarea activelor băncilor. În unele țări din UE, impozitarea activelor bancare s-a făcut cu rate de 20-25 de ori mai mici ca cele prevăzute în Ordonanța 114 și autoritățile au avut motivația că în acele țări, în general, guvernele au ajutat băncile respective în timpul crizei financiare. În România băncile nu au primit bani de la guvern, ci, dimpotrivă, doar au împrumutat guvernul cu bani.

Dar, așa cum am precizat mai sus, setul de fundamente financiare nu se rezumă la profitabilitate, ci include și avuția netă, leverage-ul și cash-flow-ul net. Impozitarea activelor bancare va genera deteriorarea tuturor aceste fundamente.

La început, toți creditorii băncilor românești vor avea percepția subiectivă, dar rațional fondată  pe deteriorarea fundamentelor, că băncile românești au devenit investiții mai riscante. Aceste percepții se vor materializa imediat în creșterea costurilor capitalului, ceea ce va reduce profitabilitatea relativ ridicată de la care au pornit autoritățile când au decis impozitarea nefirească (prin intermediul abaterilor ratelor ROBOR de la nivelul de 2 la sută) a activelor bancare. Mai departe, în lipsa altor acțiuni din partea băncilor, și celelalte fundamente se vor deteriora. Pentru a avita aceste deteriorări, băncile vor căuta soluții, care pot merge de la reducerea creditării, într-o țară în care intermedierea financiară este trei ori mai mică decât media din UE, până la mutarea în alte jurisdicții.

 

 

Bibliografie

Bernanke, Ben; Gertler, Mark (1990), ’Financial Fragility and Economic Performance’, NBER Working Paper 2318.

Bernanke, Ben; Gertler, Mark (1995), ’Inside the Black Box: the Credit Channel of Monetary Policy Transmission’, NBER Working Paper 5146.

Bernanke, Ben (2015), Why Are Interest Rates So Low, Part 4: Term Premiums’, Brookings Papers (April 13).

Bernanke, Ben; Gertler, Mark (1989),  ‘Agency Costs, Net Worth and Business Fluctuations’, American Economic Review, Vol. 79,No. 1, (March) 14-31, ISSN 0002-8282

Bernanke, Ben; Gertler, Mark; Gilchrist (1999), ‘The Financial Accelerator in a Quantitative Business Cycle Framework,’ inJ. B. Taylor, M. Woodford (Eds.), Handbook ofMacroeconomics, Vol. 1C, Elsevier, North-Holland, ISBN 0-444-50158-4, Amsterdam, 1999, pp. 1341-1393.

Chiristiano, Lawrence; Gust, Chirstopher; Roldos, Jorge (2002), ‘Monetary Policy in a Financial Crisis’, Federal Reserve Bnak of Cleveland, Working Paper 02-04 (June).

Kiyotaki, Nobuhiro; Moore, John (1997), ‘Credit Cycles, Journal of Political Economy’, Vol. 105, No.2 (April), 211-248, ISSN 0022-3808.

Knoop, Todd A. (2015), ’Business Cycle Economics: Understanding Recessions and Depressions from Boost to Bust’, PRAEGER.

Lazea, Valentin (2019), ‘Despre bănci, cu cifrele pe masă’, http://www.opiniibnr.ro/index.php/macroeconomie/313-despre-banci-cu-cifrele-pe-masa (versiunea Februarie 18).

O variantă preliminară a acestui studiu a fost publicată pe www.luciancroitoru.ro pe 14 februarie 2019. Această versiune: 18 februarie 2019.

       

Administratorul blogului își rezervă opțiunea de a nu valida formulările ofensatoare, jignitoare sau denigratoare.


Lucian Croitoru

Lucian Croitoru

Consilier guvernator, Cancelaria BNR

Articole ale aceluiași autor

Disclaimer

OpiniiBNR.ro este o platformă - forum pe care specialiştii din Banca Națională a României dezbat principalele evoluții macroeconomice și financiare locale și internaționale. Opiniile exprimate sunt strict personale, nu reflectă poziția oficială a Băncii Naționale a României și nu implică sau angajează în niciun fel această instituție.
Politica de utilizare cookies

Căutare

Autori