Am fost întrebat dacă sunt posibile operaţiuni de relaxare cantitativă (QEs) în economii emergente, apropo de o ipoteza lui Lucian Croitoru cu referire la o posibilă nouă criză în lume. Nu vreau să judec aici eventualitatea unei noi crize majore (a se distinge de o recesiune); notez însă că documente și analize ale BCE şi ESRB, ale FED, ale FMI şi BIS, ale altor bănci centrale, inclusiv ale BNR, cartografiază riscuri şi indică posibile scenarii, dintre care unele nefavorabile, în condiţii de mari incertitudini. Oricum, vorbele trebuie să fie bine cântărite când vin de la o banca centrală. Aş adăuga că, teza potrivit căreia soluţia pentru evitarea unei noi crize este o nouă dereglementare a sistemului financiar, mi se pare o eroare abisală. Privind posibilitatea unor operaţiuni QEs în economii emergente, se impun câteva observaţii:
– QEs sunt, în esenţă, emisiuni de bază monetară ale unei bănci centrale contra active financiare însoţite de garanţii (colaterale);
– QEs pot fi văzute ca o extensie, practic, a funcţiei de împrumutător de ultima instanţa;
– QEs au fost iniţiate în timpul crizei financiare, când s-a văzut că mecanismul de transmisie monetară nu funcţionează bine, că banii nu circulă – pieţele îngheaţă (preferinţă pentru lichiditate ˂capcana lichidităţii˃ devine foarte intensă);
– QEs sunt un privilegiu al băncilor centrale ce emit monedă de rezervă (Fed, BCE, BoJ, banca centrală a Elveţiei), sau au o monedă forte (precum coroana daneză, cea suedeză, dolarul canadian); aceste bănci centrale îşi permit asemenea operaţiuni fără probleme. Acest privilegiu se vede şi din faptul că numai asemenea bănci centrale au împrumutat statul mai mult sau mai puţin direct prin achiziţii de obligaţiuni guvernamentale (Fed, BCE, BoJ, Banca Angliei, au făcut aşa ceva).
Referitor la economiile emergente sunt de notat, în opinia mea, câteva aspecte:
– economiile ce nu beneficiază de monede forte şi se lansează în QEs pot declanşa un atac pe propria moneda – când situaţia este oricum critică (având în vedere circumstanţele ce conduc la QEs);
– pentru aceste economii, finanţarea de la bancă centrală ca o formă de QEs, ar trebui să reclame garanţii(colaterale) cât mai solide, cu grad înalt de lichiditate. Dar dacă aceste garanţii ar fi solide nu ar avea sens să fie oferite băncii centrale în schimbul monedei locale, ci ar fi plasate drept colateral pe piaţă monetară locală sau cea externă pentru a obţine lichiditate. Drept este că se poate imagina un îngheţ cvasideplin al pieţelor financiare (monetare), care să justifice relaţia de finanţare directă cu banca centrală. Însă, când pieţele îngheaţă, cum s-a întâmplat între 2008-2009, constrângerea valutară este precumpănitoare şi QEs nu sunt practicabile fără riscul de a pune presiune mare pe cursul de schimb. Să ne amintim că România în 2009 nu a recurs la QEs fiind nevoită să utilizeze asistenţă financiară externă pentru a nu converti o criză de lichiditate într-una de solvență. De remarcat aici că o criză de solvență nu este condiţionată automat de nivelul de îndatorare publică şi că finanţatorii/creditorii străini, în momente critice, nu mai fac distincţie între îndatorarea publică şi cea privată când judecă bonitatea unei economii.
– între economiile emergente europene poate numai Cehia ar putea practica QEs în accepţia cunoscută, această ţară fiind mai degrabă asemuibila Suediei şi Danemarcei (Cehia nici nu are euroizare relevanţă).
– există linii de finanţare specială (pentru IMM-uri) încercate în Ungaria şi Polonia, dar acelea nu sunt operaţiuni QEs propriu-zise; aceste linii seamănă cu cele practicate în economiile în tranziţie (după 1989) pentru diverse sectoare economice fiind însă mult mai limitate.
Se poate face o analogie între QEs şi emisiuni de monedă în ţări post-comuniste în primii ani ai tranziţiei, când se încerca o deblocare a sistemului de plăti (ce fusese copleşit de arierate). La noi criza de balanţă de plăti pe fondul inflaţiei mari a fost o caracteristică a acelor ani; QEs practicate de Fed, BCE, Banca Japoniei, au încercat să prevină deflaţia (debt deflation) şi să dezmorţească pieţele. În ambele situaţii se poate vorbi despre încercarea de a face banii să circule.
Este de repetat ca acolo unde există dezechilibre mari (deficite interne şi externe), ca emisiunile de monedă să le accentueze şi să cauzeze necazuri mai mari. Se revine astfel la teza că QEs sunt practicabile, prin excelenţă, când banca centrală emite moneda de rezervă (forte), sau în economii foarte solide. Nu numai de aceea, BNR pledează pentru un policy-mix echilibrat – care să nu împovăreze politica monetară şi să îi reducă eficiența; pledează pentru politici bugetare care să evite prociclicitatea (a se vedea rapoartele privind inflaţia, minutele şedinţelor de politică monetară).
În fine, este de făcut distincție între situaţia când pieţele îngheaţă (când banii nu mai circulă, capcana lichidităţii este intensă) şi o recesiune. QEs au sens mai ales când pieţele îngheaţă.
